创业板未到疯狂 创业板走势与美国科网泡沫比较

创业板或许还没到真正疯狂的时候

——近年来A股创业板走势与美国 “科网泡沫”的比较

1、宏观环境的相似性：稳定的经济数据和低通胀都是“泡沫”酝酿的温床

在酝酿“科网泡沫”的1991-1998年，美国的经济增速并不能说非常突出。90年代以后美国GDP增速的高点一般在4.5%左右，而在此前的经济周期中美国GDP高点一般在6%以上。但另一方面，90年代的美国经济周期波动并不明显，有很强的稳定性，GDP基本在2.5%到4.5%之间窄幅波动，这是以往经济周期所不可比拟的(以往经济周期中GDP一般都会出现负增长)。此外，当时美国的通胀水平和失业率均处于持续下降通道中。因此，当时处于难得的“稳增长、低通胀、低失业”时期，可谓经济发展的“黄金时期”。

中国宏观背景的相似性——经济下台阶后在低位中枢企稳以及通胀水平的持续走低，不过相比美国当时的经济增长质量还是要差一些。中国在2010年以前的宏观经济处于一种“高中枢、大波动”的“增量经济”模式，而在2011-2012年经历了经济下台阶的最快阶段，并从2013年开始步入了窄幅波动的“存量经济”模式，通胀水平也在持续走低。巧合的是，创业板也正是在这个阶段开始进入持续上涨通道之中。因此，中国目前的经济波动特征、通胀特征、股市特征都和1991-1998年美国“科网泡沫”酝酿期有相似性。不过从“完美程度”上来说中国还是略逊一筹——美国在上世纪90年代虽然经济增长中枢下移，但是周期波动的低点远远高于以往的经济周期；而目前中国经济波动的中枢水平就已经接近了以往周期波动的低点，可见中国目前经济下台阶的幅度要大于美国上世纪90年代。

2、政策背景的相似性：处于长期利率的下行通道，产业转型的顶层设计影响行业长期表现

美国“科网泡沫”酝酿期的利率环境——处于长期利率下行通道中，但中间有明显波折。在70年代两次石油危机后，美国的通胀水平从80年代开始回落，而美国的国债收益率和联邦基金利率也从此进入了长期下行通道；在1991-1998年的“科网泡沫”酝酿期，美国国债收益率从8%下降到4.2%，联邦基金目标利率从6.75%下降至5%。不过在这8年里利率并非持续下行，而是先下后上，中间有明显的波折。

A股创业板上涨阶段的利率环境——利率处于下行通道，中间也存在波折。2012年底创业板行情启动的时候一年期贷款利率是6%，目前已降至5.35%，而目前的十年期国债收益率虽然和2012年底持平(均为3.5%左右)，但中间曾经历过先上后下的大波动。并且往后来看，在较低的通胀环境下，国内利率仍有进一步下行空间。因此，从目前国内的利率环境来看，和上世纪90年代美国也有一定的相似性。

上世纪90年代美国的产业政策导向——建设“信息高速公路”。1993年克林顿上台后，在美国传统产业普遍不景气情况下大举投资信息产业，通过这一高新技术部门的革新带动整个美国经济的发展。同年美国政府颁布《国家信息基础设施行动计划》，计划用20年投资4000-5000亿美元建立由通讯网络、计算机、数据库以及电子产品组成的网络，为用户提供大量的、统一标准的信息服务。随着信息高速公路计划实施大幕的拉开，上世纪90年代美国政府陆续推出了一系列政策来促进科技、网络行业的发展。与此同时上世纪90年代美国股价表现最好的行业几乎都与“信息高速公路”相关，从1991年到2000年3月美国标普500指数上涨了322%，纳斯达克指数上涨了12.5倍，而涨幅超过纳斯达克指数的三个行业——软件服务、硬件、移动通讯均与建设“信息高速公路”的产业导向密切相关。

中国近两年的产业政策导向——以“互联网++”、“中国制造2025”、“绿色化”等关键词为代表，促进战略性新兴产业发展，推动我国产业结构升级。2012年下半年中国经济从“增量经济”进入窄幅波动的“存量经济”格局，内需增长乏力、传统行业产能过剩、环保压力增大、结构性调整迫在眉睫。“经济新常态”下中国政府陆续出台政策促进产业结构转型，一方面大力推动淘汰传统行业落后产能，另一方面大力促进战略性新兴产业的发展。进入2015年有关新兴行业的利好政策不断出炉，1月国家已设立400亿元新兴产业创业投资引导基金，3月全国两会上李克强总理进一步提出将制定“互联网+”行动计划，更是表达出中国将“把一批新兴产业培育成主导产业”的信心和决心，政府对新兴行业的政策引导达到了前所未有的高度。同样，2012年12月以来A股市场上表现最好的行业也集中在互联网、计算机、文化传媒、高端装备制造等战略新兴行业，与产业导向密切相关。

通过比较我们可以发现，A股创业板近两年的上涨与1991-1998年美国“科网泡沫”的酝酿期非常相似。而在“酝酿期”之后的1998年10月-2000年3月，才是纳斯达克指数最为疯狂阶段，也即真正的“泡沫期”(从1991年到1998年，纳斯达克指数在8年时间里从375点涨到1419点，涨幅为280%；而从1998年10月到2000年3月，纳斯达克指数仅一年半时间就从1419点上涨到了5048点，涨幅高达256%，同期标普500仅上涨45%)。进入2015年以来A股创业板指数再次大幅上涨，并且涨幅和趋势都比以往更加“迅猛”，这是否意味着创业板也进入“泡沫期”了呢？我们可以通过观察1998年前后美国纳斯达克指数从“酝酿期”进入“泡沫期”的背景变化可以得出相应的经验。