乐视大厦岌岌可危 董事长贾跃亭何时回家？（6）

资本

贾跃亭的一个合伙人说：“山西人以经营票号闻名，而贾跃亭更是一个很敢玩钱的人。”乐视网上市前后的数年间，不乏踩线的资本运作

上市总会让创业者尝到“点石成金”的妙处。

2010年8月，乐视网抢在优酷赴美之前四个月在中国内地上市，成为中国网络视频行业第一家上市公司。而身处在全球市盈率偏高的二级市场，乐视网在上市后不到三年时间，市值就超过优酷土豆，2014年的市盈率达110.54倍，而创业板平均市盈率不到50倍。

多位互联网圈和金融圈人士在接受《财经》记者采访时表示，对乐视网的感觉是“虚虚实实”，乐视所做的业务确实有料，但是其自我包装以及种种看不明白的资本运作，又令人感觉有些虚。

多位圈内人认为，贾跃亭擅长资本运作。2002在山西成立山西西贝尔时，贾跃亭个人出资额为70万元人民币，不到一年时间，出资额就增加到了2400万元。

但在太原结识贾跃亭的人士向《财经》记者表示，业务在亏损状态下，公司注册的出资额一年内增长30多倍这种操作在山西很普遍，比如找一家会计公司，再找一家贷款公司，可以迅速将公司总资产和营收放大。

贾跃亭在北京的合伙人告诉《财经》记者，北京西伯尔时期，公司的发展资金几乎全部来自银行贷款，真实收入对贾而言并不重要，他会想尽办法去贷款来发展新业务。“山西人以经营票号闻名，贾跃亭更是一个很敢玩钱的人。”

玩钱，在A股市场里有时被解释为庄家和财技，但这些往往都发生在十年前。随着监管的日益严厉，这种做法少了许多，或者潜入地下。但在乐视网身上，外界仍能看到某些界线模糊的资本运作行为，其中最被业内质疑的就是2013年乐视对花儿影视的收购。

2013年9月，创业板疯狂上涨之时，乐视网突然停牌一个多月。10月乐视网宣布，将同时收购《甄传》制作公司花儿影视以及乐视新媒体两家公司。收购方式为发行1009万新股收购乐视新媒体，获得3亿元现金，然后再发行2130万股新股加上2.7亿元现金收购花儿影视。

这起收购与浙富控股溢价30倍收购灿星持有的梦响强音股权、欢瑞世纪借道A股某鞋底制造商间接上市，被业界并称为2014年A股三大经典收购案。其令人瞩目之处在于——增发了股份，但现有控股股东的持股却未被相应稀释。

在此次收购中，贾跃亭做了虚实两件事。

所谓实，是指花儿影视本身作为内容提供商是一个不错的资产。同时，花儿影视和乐视网属于产业链的上下游，协同效应明显。

所谓虚，就是用1009万股乐视网股票买了一家空壳公司——乐视新媒体。该公司是在乐视停牌后的第22天，由乐视副总裁高飞在天津注册的。工商资料显示，其控股股东为乐视控股(北京)有限公司，这是一家贾跃亭和贾跃芳(贾跃亭的姐姐)绝对控股的公司。

针对质疑，乐视网董事会秘书张特回应《财经》记者说，“那家公司成立不久，账上有3亿元现金，我用3亿元去收购它，这个很合理。而且认购人(乐视控股、红土创投)认购的标的股份还要锁定三年。”但是，在双方当时签订的《发行股份购买资产协议》中，并未提及3亿元现金一事。

此事的焦点并不在于收购价格合理与否。一位基金公司合伙人分析称，一般而言，增发股份收购资产会稀释现有股东的股权比例。此次乐视网通过增发收购花儿影视稀释了贾跃亭的股权，他随即又注入了一个由自己控股的公司到乐视网，因此其在乐视网的持股比例由交易前的46.57%变为44.66%，控股地位几乎未有变化。

该合伙人称，这相当于以每股29.73元的低价，对乐视控股进行了一次定向增发。控股股东明知有重大利好而以低价增发，虽然证监会并不禁止，但可能有损其他股东尤其是中小股东的利益。

发表于2013年10月北京商报的一篇文章评论说，“贾跃亭已经为自己打造出了一个资本永动机，今后每次在外部大肆收购之时，都可以顺道注入一个自己的公司，这样乐视网在无限扩张的同时，又不会让贾跃亭的控股地位有丝毫损伤。”

贾跃亭在A股市场所做的另一件受质疑的事情是，频繁质押自己持有的乐视网股份。依据公司公告，自乐视网2010年8月上市至今，控股股东贾跃亭累计质押股票10次(其中2014年2次，2013年5次，2012年1次，2011年2次)，解除质押14次，另一大股东贾跃芳女士也曾质押3次。

上市公司大股东求钱若渴，却又不愿因减持而削弱控制权或碍于身份不宜减持时，通过质押股票融资是很好的解决办法。但在2013年近900家发生高管质押股票的上市公司中，像贾跃亭这样质押比例大且次数多的情况并不多见。贾跃亭姐弟刚从东莞信托、山西信托、上海国际信托、中铁信托等机构解押股票，转手就又将股票质押给东方、中信、平安等证券公司。

北京大学法学院副教授邓峰则告诉《财经》记者，这些资本行为很难用合法不合法来评判，只能说是灰色的。

2014年初，正值贾跃亭顶着颠覆传统电视业的光环和产业整合先锋的形象，乐视网市值冲到410亿元，成为创业板市值最高公司，贾跃亭也跃升为创业板首富。

此时，贾跃亭姐弟的资本运作达到一个小高潮。贾跃亭连续8次进行质押式回购交易，贾跃芳在今年上半年则陆续减持1400万股，累计套现金额约为7.1亿元。贾跃亭姐弟四年间共计12次的个人股权质押融资，这些钱到底流向何方？

依照2014年7月乐视网披露的《关于控股股东股票质押式回购交易的公告》，贾跃亭从2010年至今，共质押262223800股，占其持股数的70.52%，占公司总股本的31.17%。

如果以35元/股，创业板通行的30%的质押率测算，贾跃亭通过质押获得的融资额约为27.5亿元(由于近一年股价多数时候在40元以上，真实融资额可能高于这个数值)。而乐视网上市时仅募集资金7.3亿元。

关于这几十亿元融资款的去向，公告中只是简单说明——用于个人投资。一位基金公司的合伙人告诉《财经》记者，受监管法规所限，贾跃亭个人募集的几十亿元融资无法直接给上市公司发展新业务所用，只能采取上市公司向个人借款等形式才可使用。

但是，根据乐视网财报，并无此类借款协议。这意味着乐视网并没有在贾家姐弟多次的股权质押融资中获得直接的资金支持。

上述合伙人称，一般而言，此种融资额的去向有两处，一种可能是运作个人控股的关联公司。目前贾跃亭控股的公司，有乐视控股(北京)有限公司、乐视影业(北京)有限公司、乐视娱乐投资(北京)有限公司等。值得注意的是，乐视年报披露的受同一控制人控制的关联公司家数从2010年的5家增至2013年的14家。

另一种可能，则是用来炒作并推高公司股价。通过股票质押融资来获得操纵股价所需资金的手法，在A股市场早有先例，比如2001年名噪一时的庄家吕梁，和其后的德隆系。