熔断机制铸就股市安全阀 为投资者提供思考机会

在经历了年中的大幅波动后，资本市场的制度完善持续推进，投资者呼吁的熔断机制日前出台。多位专家认为，由于包括涨跌停板在内的A股运行机制在防控风险方面存在不足，有必要引入熔断机制，在更大范围内抑制恐慌传染，维护市场稳定。熔断机制将成为股票市场的“安全阀”，为市场在大幅波动时提供“冷静期”，为投资者提供三思而行的机会。

2015年12月7日

参考海外市场经验

“参考国际其它市场经验，指数熔断是海外市场常见的稳定机制之一。”安信证券衍生品及交易部主管杨阳表示，所谓海外市场，既包括成熟市场如美国、新加坡、韩国等，也包括巴西、印度等新兴市场。

中投证券财富管理部总经理夏崇卫介绍，美国和韩国实行分级的股票指数熔断机制。美国股票市场在1987年股灾后，于1988年实行挂钩道琼斯指数的两级熔断门槛，即当道指下跌250点时，暂停交易1小时；当道指下跌400点时，暂停交易2小时。这套规则一直沿用至2010年。这年5月，美国股市发生“闪电崩盘”事件，但这次暴跌并未触发熔断机制，因此美国证监会于2012年把熔断机制的基准指数修改为标准普尔500指数，并相应地将熔断机制修改为三级，设定7%、13%和20%三个熔断门槛。当触发7%和13%门槛时，暂停交易15分钟；当触发20%门槛时，当天直接休市。韩国市场实行的熔断机制与美国市场类似，其熔断门槛分别为8%、15%和20%。当触发8%和15%门槛时，暂停交易20分钟；当触发20%门槛时，当天剩余交易时间直接休市。总体来看，熔断机制在上述两个市场的触发次数并不多。美国仅在1997年10月27日触发了一次熔断机制，韩国分别在2000年4月17日、2000年9月18日和2001年9月12日触发了熔断机制。

对于熔断机制的利弊，海外市场经历了多年的讨论。杨阳介绍，支持者认为，指数熔断机制具有市场稳定效应，熔断后价格波动性下降并存在价格反转的可能。反对者认为，指数熔断机制可能导致波动性溢出和价格发现延迟，并可能干扰市场正常流动性，不但牺牲了市场效率，还会导致波动的持续。“我们认为，一方面，提高市场流动性和强化价格发现功能是证券市场的重要职能；另一方面，必须充分考虑到价格非理性变化可能导致的风险。因此，任何制度设计都必须在提高市场效率和加强风险管理两个目标之间进行相应的权衡，而指数熔断机制是风险管理目标优于市场效率目标的制度设计”。

稳定作用难以替代

尽管存在争议，但从海外市场经验来看，熔断机制确实对市场稳定产生了难以替代的作用。

夏崇卫总结了熔断机制的特征。一是对短期交易量的影响不明显。在上述四次触发熔断的案例中，熔断当日及次日的平均成交量均大于前五日成交量的均值，因此可以认为，即使在熔断当日因为暂停交易和投资者观望的缘故，成交量可能略有下滑，但股票市场的成交量在随后一两日中迅速恢复。二是有助于减小股指的波动性。