东易日盛登陆A股颇具争议 盈利模式难以持续

东易日盛：难以持续的盈利模式

2014年2月19日，颇具争议的的东易日盛正式登陆A股。

主营家庭装修的东易日盛发行价为21元/股，对应2012年摊薄后市盈率为38.32倍，远高于同期建筑装饰行业额26.24倍。鉴于此前证监会的规定，如果市盈率高于同行业上市公司二级市场平均市盈率，发行人应在网上申购前三周内连续发布投资风险特别公告。

新规之下，拟上市公司纷纷降低市盈率，避开“高压线”，以求最后的安全“登陆”，而东易日盛却不改初衷，宁可推迟3周公开发行股票，依旧坚持这一发行价。

利润高增长被指不实

2月9日，东易日盛火线公布2013年的审计报告，不得不说，这份报告出具的非常“及时”。报告也透露出了其不改初衷的“底气”。报告显示，东易日盛2013年收入同比增长15.7%，而净利润增长幅度高达44.2%。值得一提的是，东易日盛在2010年开始净利润（扣非后）增长幅度远远大于同期收入的增长速度，连续数年的这种异常现象被媒体质疑为高增长背后有“陷阱”，甚至财报不实。

名不符实的商业模式

利润高增长支撑东易日盛高报价，高报价背后是东易日盛对自己商业模式的定位，“公司向客户提供的有机整体家装解决方案，包括了家装设计、工程施工、主材代理、自产的木作产品配套等系列服务，形成了公司全产业链的盈利模式。”这实际上和普通家装并无明显的区别，要说区别的话，主要是东易日盛有自己的木业公司。

东易日盛为此在风险提示中写到：东易日盛属于室内装饰行业中的家装行业，A股中并没有与其业务模式完全一致的企业，由于其在于室内装饰业务中提供了木业等配套家具产品，其家庭建筑装饰业务属于个人“家居消费”或“品牌消费”的范畴，而高市盈率的索菲亚、德尔家居等家居企业具有较高可比性和参考性。

但仔细查阅东易日盛的招股说明书，这个逻辑非常牵强。东易日盛的木业配套产品有其全资子公司意德法家木业提供，但意德法家木业却主要是为内销即东易日盛提供配套产品，外销收入在2012年仅为2000万左右，占比也非常低，如此小的外销规模如何与索菲亚、德尔家居（2012年家具和木地板收入分别为12亿元和4亿元）类比。

退一步说，即便是内销配套的木产品全部外销，意德法家全部木业收入才1亿多元，约仅占东易日盛合并收入的15%，东易日盛由此就说自己是家居消费模式，这种逻辑难以成立。实际上，意德法木业低外销收入在一定程度上也反应了其木业产品在市场上竞争力。从这个角度上将，朝高市盈率的索菲亚、德尔家居等家居企业靠，也是非常不合理。

异常的超高毛利率和低净利润率

对比东易日盛2009年——2013年的关键财务比率，包括毛利率、净利润率、ROE和ROA等，可以发现它们都保持一个非常好的增长态势，在2013年度这些指标全部达到新高。但与建筑装饰行业其它上市公司相比，东易日盛表现有些异常，其毛利率是行业内其它上市公司的数倍，但其净利润率反而不高，甚至低于行业内金螳螂、亚厦股份等上市公司。

细细查阅招股说书，可以发现东易日盛的营销费用占其收入比例却是匪夷所思的高，2012年和2013年分别占收入19.4%和20%，而金螳螂、亚厦股份仅为1%左右，另外，东易日盛的管理费也非常高，8%左右的费用率远非金螳螂、亚厦股份所能比。

也财务专家指出，东易日盛的大部分营销费用和管理费用或可以并入其营业成本范畴，如果这样，其毛利率将被打回原形，但长期以来，东易日盛净利润率偏低，这或许正真的反映了其商业模式中关键盈利因素的“虚”。