中银证券徐高：金融体系并未进入危机状态

今年2月下旬以来，全球金融市场陷入恐慌，令股票价格大幅下挫。目前，美股已经从今年2月中旬的高点下跌超过30%，衡量市场恐慌情绪的VIX指数更是突破了2008年雷曼倒闭后的高点，从而引发了市场对金融危机爆发的担忧。

尽管当前美国股市的波动状况已接近了2008年次贷危机时的情形，但还不能说金融危机已经卷土重来。目前，扰动市场的主要是新冠疫情的不确定性，以及油价大跌带来的冲击，而非金融体系的失稳。近期在欧美股市大幅下挫的时候，表征金融市场流动性紧张状况的TED利差（3月期欧洲美元Libor利率与3月期美国国债收益率之差）仍然在50基点附近的较低水平。而在雷曼倒闭之后的次贷危机爆发期，TED利差最高时曾突破450基点。从流动性来看，金融体系并未进入危机状态。

金融体系的核心是银行系统。资产价格波动要引发金融危机，主要路径是通过损伤银行资产负债表来让银行体系失稳。而这方面的风险目前看起来仍然可控。次贷危机前，美国投资银行杠杆率很高，且持有规模庞大的由次级按揭贷款衍生而来的有毒资产。在这些有毒资产价格大幅跳水的时候，像雷曼这样的老派投行就轰然倒地，引发金融体系的崩溃。目前，美国金融机构负债总额占GDP比重已经从2008年时的120%下降到了80%左右，稳健性大为提升。美国商业银行（美国投行都已并入商业银行）对股票市场的风险暴露也不大。因此，尽管美股跌幅巨大，银行体系的稳定性并未受到明显影响。

此外，中央银行已经积极出手来稳定市场。今年3月，美联储已经迅速降息了1.5个百分点，并启动了7000亿美元的量化宽松（QE）。这样积极的货币宽松举措有利于维护金融市场的稳定，防止金融危机的爆发。当然，美联储的大幅降息似乎并未让美国股市止住跌势。但这恰恰表明了当前市场下跌的原因并不在金融层面。导致市场恐慌的是疫情走向的高度不确定性，而非美联储宽松政策所能干预到的金融问题。

从今年年初至今，新冠疫情已经在多个国家和地区渐次暴发。从新增确诊病例数来看，中、日、韩的疫情已经得到控制，伊朗的疫情也开始好转。但欧洲国家和美国的疫情仍在扩散期，发病人数还在上升过程中。由于各国面对疫情的态度和应对政策不完全相同，疫情的发展前景仍高度不确定，从而让经济前景变得不可捉摸，引发了全球市场的恐慌情绪。

尽管目前对疫情走向很难做出精确预判，但也没必要因此而乱了章法。要注意到，人类社会面对新冠疫情并非束手无策，西方国家有来自我国和亚洲国家的经验可循。疫情确实会对短期经济带来比较严重的冲击，但这种冲击终究是短期的。而与疫情相比，石油价格下跌带给市场的冲击就更小。石油价格战确实会对石油生产企业（尤其是美国页岩油企业）带来很大经营压力。但石油降价也等同于对能源消费者的“减税”，对全球经济会有提振作用。因此，尽管全球经济确实有可能因为疫情蔓延而陷入衰退，但没有必要过度恐慌。

在不确定的世界中，我国目前更显安全。一方面，在强有力防控措施的作用下，疫情在我国已经明显受控。而且有了前期应对疫情的经验，我国应该也能成功应对疫情的海外输入风险。此外，对冲疫情影响的“六稳”宏观政策也正在持续落地，支撑着市场信心。因此，在海外市场大幅动荡，美股跌幅超过30%的同时，我国上证综指仅比今年2月以来的高点低了10%。接下来，我国经济增速预计会从今年一季度的低点快速回升，爆发金融危机的可能更是微乎其微。所以，中国市场的投资者更没有恐慌的必要。（作者徐高系中银证券首席经济学家）