房地产杠杆快速增加 前三季度中长期贷款增4.2万亿（2）

但是过高的杠杆则首先引发经济过热(表现为超调，即实际经济增长率超过潜在增长率，这是不可持续的)，然后导致系统不稳定，引发危机。每个经济体在某一段时期内，其结构不会发生重大变化，那么其潜在增长率基本保持不变，其PI控制器的参数应该保持不变(即在经济没有发生重大结构性变化时，货币调控政策的力度和频率可基本保持稳定)。

当受到外部扰动时，货币调控发挥PI控制器的自动稳定调节作用，如经济下滑，则PI控制器会增加输出(增加债务杠杆)，刺激经济恢复。等到经济恢复稳定后，PI控制器自动校正误差，输出值恢复到原来的稳定值(即社会债务率恢复到原来的稳定值)。

基于货币调控对经济体的控制理论可以解释一些经济、金融现象，并提出相应的政策措施。

其一、当一国经济受到扰动出现增速下滑，而不是经济结构变化造成的影响时，可采取货币刺激政策，加大债务杠杆，当经济恢复稳定后，应该逐步退出前期刺激政策，并将债务杠杆恢复到正常值。

货币调控的节奏不管是加杠杆还是去杠杆，都应采取稳健的逐步调整方式，而不应采取极端式、运动式的策略，否则容易引起经济的较大波动。近两年，在某些领域的加杠杆、去杠杆政策急猛，引发了市场剧烈波动。如2015年的股市剧烈去杠杆引发的股灾，2015-2016年的楼市猛加杠杆引发的房地产泡沫。

其二、债务杠杆使用必须保持合理，因为过高的杠杆，虽然短时间会刺激经济，但是必将引发过热(泡沫)，而一旦泡沫破灭，则会导致剧烈的下跌，引发危机。今年以来房地产杠杆快速增加，前三季度住户部门中长期贷款增加了4.2万亿元，去年同期则只有2.23万亿元，几乎翻倍。特别是7月份几乎全部新增贷款都是住房按揭贷款。这种剧烈增加杠杆的模式对于经济体会产生较大的冲击，而过高的杠杆则可能引发产业或经济的不稳定。

其三、为什么房地产容易引发危机？因为房地产占经济体的权重大，其债务资金的比重大，且房地产的杠杆通常较高(个人房地产贷款可能是所有贷款中期限最长的，期间会经历经济周期的考验。

2015年中国家庭总资产中，房产占比高达69.2%，这比美国的两倍还多，这反映出我国的家庭资产的流动性非常弱。经济学家任泽平9月发布的房地产分析报告显示，中国房地产总市值占GDP的比例为411%，远高于全球260%的平均水平)。

其四、当社会整体债务杠杆保持在经济稳定范围内，如果生产不足，可增加对生产端的债务杠杆；如果消费不足，可加杠杆刺激消费(消费而不是炒作)。当社会整体债务杠杆已接近稳定上限时。如果生产不足，而消费过热，则应降低消费杠杆，增加生产杠杆。

如果消费不足，则应降低生产杠杆，增加消费杠杆；但社会总体杠杆不应增加。当前，我国整体债务率较高，市场频频出现“资产荒”，资金在股市、楼市、大宗商品等领域涌动。而经济呈现出产能过剩，而消费不足的势态。

根据国家金融与发展实验室发布的报告，截至2015年底，我国债务总额为168.48万亿元，全社会杠杆率为249%。在结构上，居民部门债务率约为40%，金融部门债务率约为21%，政府部门债务率约为40%，非金融企业部门债务率为131%。

根据上述控制理论，我国应该保持总体债务杠杆不增加的情况下(即控制货币发行的节奏)，积极降低生产端的债务杠杆，适当在消费端加杠杆，以刺激经济。我国政府的债务率相对较低，因此我国可以适度增加政府基础实施和公共服务的投资力度。

另外，我国的居民部门的债务率也相对较低，因此政府可通过财税等政策促进居民消费，如按家庭消费综合收税等。另外，我国居民的资产中房地产资产占比过高，可通过积极发展我国的股权融资，鼓励居民配置股票资产，既能分散金融风险，又能促进企业降低债务杠杆。

其五、当经济体结构发生变化，潜在增长率出现拐点时，货币调控政策需要重新进行调整，以适应新的经济结构(即PI控制器参数需要重新进行设定)。当前，我国经济进入了“新常态”，由高速增长期进入中高速增长，中央也明确了经济发展呈“L”形变化。这是由我国的经济发展阶段、经济结构所决定的，这也意味着我国的潜在经济增长率发生了较大的改变，进入了新的阶段。

因此，我国的货币调控政策即控制器的参数需要进行重新设定。一方面要调节对经济增速的期望值。另一方面，M2增速也需要根据“新常态”进行调整，之前经济高速增长期所采取的M2增速已不适应于当前的“新常态”。

2016年我国采取的一系列“去杠杆”举措取得一定的成效，但是由于债务的自动攀升机制，中国总体债务率预计仍将上升，因此，我国要控制好货币发放的速度，防范经济、金融风险。

同时积极推进各项改革(如财税改革、收入分配改革、人口增长、教育科研等等)，提高全要素生产力，推动潜在经济增长率的提升。本文提出的基于控制理论的经济周期及稳定性分析尚处于理论探索，未来将进一步发展完善，并通过经济数据进行实证检验。