A股公司重金“招亲”新三板 大额并购案潮涌（2）

高估值争议

事实上，自从2014年新三板扩容之后，其便成为A股公司并购的潜在标的池。而在近期新三板市场不断受挫、“并购底”趋势渐显的背景下，有为数不少的产业资本将其布局落在了新三板市场。

“从近期的收购案来看，收购主体大多属于传统行业，而被收购方创新型属性的吸引力确实很大。”某券商新三板研究人员分析称：“尽管‘并购底’这一说法仍需要观察，但在‘大产业’布局的核心价值理念以及所谓‘并购底’逻辑的双重作用下，双方的频繁互动并非不可尝试。”

安信证券在其研报中也表示，“新三板挂牌企业由于更多的集中于新兴产业，以及较非挂牌企业更规范的管理制度，其中的优质标的成为上市公司竞相逐鹿的对象。”

确实，仅从近两周来看，A股公司披露收购新三板公司的案例就多达4起，且收购价格均不菲：兴民智通（即兴民钢圈）以逾28亿元打包购买3家新三板公司，卧龙地产拟44亿元收购墨麟股份97.7%股权，三七互娱拟作价12亿元收购中汇影视100%股权，南洋股份拟以57亿元的价格收购天融信100%股权。

其中，天融信高达720%的增值率尤其惹人关注。公告显示，天融信100%股权的评估值为59亿元，评估增值719.98%。对于近60亿元的估值是否合理，公司从行业层面解释：“目前，天融信在防火墙硬件市场、入侵防御硬件市场及VPN硬件市场均处于领先地位。此外，我国信息安全市场产业集中度仍不是很高，其未来仍有较大上升空间。”

天融信全体股东也作出高额对赌，承诺2016年至2018年扣非净利润累积不低于11.79亿元。但相比该公司2013年至2015年累计的扣非净利润4.7亿元，其压力不小。巧合的是，按南洋股份今年4月的停牌价计算，该公司市值刚好为57亿元。

再看卧龙地产高达44亿元的并购案。公告显示，墨麟股份预估值增值率达322.46%。公司解释称，高溢价是因墨麟股份轻资产属性所致，同时看好其未来自主运营逐步发力。除此之外，公司获得墨麟股份控制权从而有所溢价，以及“墨麟股份参股公司及可供出售权益资产未来可实现的投资收益在评估时未作考虑。”

小股东权益应予关注

在并购重组运作中，被收购方主要股东及中小投资者理应获得相同的溢价红利。倘若大股东甩卖股权套现离场，留下中小投资者“站岗”，那这种“变味”的资本运作显然并非正道。

随着越来越多的新三板公司“嫁接”A股，被收购标的的中小投资者权益能否得到保障成为颇受关注的话题。而就在今年6月初，创业板公司金力泰收购新三板公司银橙传媒63.57%股权一案就将上述问题推至风口浪尖。

回溯公告，金力泰拟收购的是银橙传媒核心股东的持股平台，即哈本信息等7家公司100%股权，这些公司共持有银橙传媒63.57%的股权。对此，有中小投资者直言：“收购的仅仅是重要股东的股权，未提出要约收购或私有化，中小投资者权益受到侵害。”

该收购案在多方压力之下以失败告终。但由于该方案的“不良影响”，使得市场对该话题的关注度持续上升。“制度上，非上市公众公司并没有强制性的要约收购设定，而是其自愿在公司章程作出约定。”前述券商研究人员对记者表示。

但相关重组方案显然已经引以为鉴。兴民智通作价16亿元收购凯立德100%股权的方案中，就对中小投资者的权益作出明确安排。备忘录显示，流通股小股东可选择将持有的标的公司股权转让给予第三方投资者。而对于该第三方投资者的来源，公司表示由其或其委托机构帮助寻求并确定。一个关键点是，公司还考虑了流通股小股东的交易价格。公司称，交易价格将与收购控股股东及实际控制人、管理团队、战略投资机构及做市商股权的价格一致。

“尽管制度上没有（要约收购）强制要求，但上市公司在对待凯立德这笔交易的处理显然比较妥当。”上述人士表示。

不过，在另一收购案中，卧龙地产对墨麟股份的收购比例留有2.3%的空间。查阅该方案，卧龙地产的交易对象为深圳墨非等13家企业及实际控制人陈默等4名自然人，并且在交易预案中，公司明确点明本次收购不涉及的交易对象为中信证券等8家做市商以及自然人钱祥丰。

那么，他们为何成为“局外人”？记者查阅预案发现，公司明确规定：对用于认购对价股份的标的资产持续拥有权益的时间不足12个月，则其在本次发行股份及支付现金购买资产项下取得的对价股份自本次发行股份及支付现金购买资产完成日起36个月内不得转让。换言之，上述9名被“剔除”的对象持股时间不足一年，存在为期三年的锁定期，这应该是他们没有出现在交易对象名单中的主要原因。