新三板分层方案问世 创新层立杆三红利望尾随（2）

防范“负效应” 配套“谨慎慢行”

有私募人士分析认为，本轮多项利好或预期的指向意义并不相同。比如，分层的推出有望盘活和推进完善新三板公司的进退机制，做市商扩围试点则指向盘活和优化新三板市场的流动交易机制。

分层管理办法的出台点燃了新三板市场参与方的热情，但也有多位业内人士提醒，政策配套的跟进应对相关“负效应”提前做出制度性防范，因此，这个过程不会一蹴而就，而是谨慎慢行。

以公募基金的入市预期为例，民生证券管清友研究团队认为，新三板从企业构成、投资者构成和流动性现状，都与主板市场存在差异。因此新三板的公募基金即使开闸，也会与现有的主板公募基金不同。

银河证券研究所首席策略分析师孙建波认为，虽然股转系统有引入私募机构的意图，但如果只是从资产规模角度允许少数大私募参与做市，不排除这些“大私募”会沦落为“套利商”，为挂牌公司短期做市后套利离场。“为此我呼吁，延长做市商退出周期，强制做市商定期提供被做市企业的深度研究报告，严打做市报价质量低下的做市商。”

胡雅丽也表示，私募参与新三板做市的一个很大变化是加大了监管层的监管半径。“不过，在做市商制度改革本身存在改善空间的背景下，私募参与做市从试点到全面推行仍然需要时间。”

闯关“三重门” 创新层仍需“淘沙”

国都证券新三板部门相关人士表示，对挂牌公司而言，迈入创新层并非一劳永逸——虽然有望尽快分享分层制度红利，但仍需要面临多重考验，大浪淘沙方能显出英雄本色。

在管清友看来，创新层公司至少要面临三重考验。其一，市场惯性之下，分层不会在本质上改变投资人对股票长期投资价值的判断。“目前，新三板市场的流动性分化严重程度远甚主板市场，以5月24日的截面数据为例，成交金额排名前1%的新三板股票占全部成交金额的比重高达78.5%，与主板市场的12.0%相比，新三板流动性严重失衡。在此背景下，单纯的分层只是依据营收、净利、市值、做市商、成交等标准进行了划分，不会改变股票本身的长期投资价值。”

其二，加入创新层后，企业的相关成本可能会相应提高。其中，治理成本方面，新公司章程、关联交易管理制度、投资者关系管理制度、利润分配管理制度和承诺管理制度可能增加公司的治理费用；融资成本方面，虽然创新层公司未来融资制度的便捷性有望增加，但是加强融资定价指导、低价发行限售管理、募集资金使用的管理、强化募集资金用途的披露等可能反而提高每次融资费用；人力成本和信息成本方面，专职董事会秘书职位设定、临时公告的披露等硬性要求也会带来相应的成本提升。

其三，每年仍需面临创新层“大考”，“退板”风险如影随形。民生证券认为，创新层“严进宽出”或会带来了买壳卖壳等投机行为，未来新三板创新层的退出机制应该类似于美国的纳斯达克制度。

华峰资本创始人陈挺峰指出，新三板分层后，差异将会体现在“监管”和“服务”两个方面，对创新层公司而言，这显然也是一把“双刃剑”。“最终决定企业成败的并不是进入哪个层级。企业如果有核心竞争力，在任何市场、任何层级发展都不是问题。因此，企业发展的关键依然在于‘内功’，在于挂牌公司的核心运营能力和前瞻性。”